继思摩尔国际登陆港股创下7个月股价2.5倍的佳绩之后，国内电子烟品牌悦刻的母公司雾芯科技也在2020年末递交了招股说明书，欲登陆美股。
有趣的是，就在2020年12月7日，雾芯科技还公开否认了将赴美上市的消息。从招股书来看，雾芯科技成立不到3年，营收规模便已数十亿，发展速度堪称坐上火箭。2020年前三季度，公司营业收入22.01亿元，同比增长93.28%，净利润1.09亿元，同比增长10.81%。
然而，在飞速发展的背后，雾芯科技所处的赛道注定其受政策钳制较大，2019年末的一纸禁令，使得电子烟行业由线上被迫转全面线下，未来国家是否会继续对线下电子烟的销售做出限制，仍然是个未知数；另外，公司主要销售方式为经销模式，但假货频出平台投诉不断，质量管控上公司需要继续努力。
电子烟行业发展空间可观 成立不到三年营收数十亿
相比于海外，我国的电子烟产业处于起步状态。
根据CIC报告，在美国、英国和中国电子烟的渗透率（电子烟人群数量/吸烟人群数量）从2016年的21.2%、34.4%、0.4%增长到2019年的32.4%、50.4%、1.2%。
来源：招股书
虽然在我国电子烟的渗透率有所上升，但对比英美，仍有较大的差距，这也意味着电子烟行业未来的发展空间十分可观。
2018年1月，雾芯科技成立。
据招股书数据，2018年、2019年及2020年前三季度，公司营业收入分别为1.32亿元、15.49亿元、22.01亿元，净利润分别为-28.7万元、4775万元、1.09亿元，不到三年的时间里，雾芯科技创造了38.82亿元的营收以及1.57亿元的净利润。市场份额方面，雾芯科技位列第一，2019年和2020年前三季度市场份额分别为48%、62.6%，2020年进一步确定自己行业老大的地位。
来源：招股书
如果仅从这一数据来看，雾芯科技发展一路顺风顺水，营收和净利润都稳步上升，公司成立首年尚且小亏28.7万元，随后便走上了发展的快车道，净利润由千万级别一路上升至上亿级别。然而，若追溯单季度财务数据，我们就不难发现，公司高速发展的节奏曾在2019年第四季度被迫中断。
来源：招股书
若非2019年第四季度5030万元的亏损，2019年雾芯科技本可交出一份更为亮眼的成绩单。
遭遇监管“铁拳”线上转线下 未来政策风险依旧未知
2019年10月30日，国家烟草专卖局和国家市场监督管理总局联合发布《关于进一步保护未成年人免受电子烟侵害的通告》。
通告称，为了进一步加大对未成年人身心健康的保护力度，防止未成年人通过互联网购买并吸食电子烟，自通告印发之日起，敦促电子烟生产、销售企业或个人及时关闭电子烟互联网销售网站或客户端，敦促电商平台及时关闭电子烟店铺，并将电子烟产品及时下架，敦促电子烟生产、销售企业或个人撤回通过互联网发布的电子烟广告。
《通告》一出，电子烟的线上销售渠道全面关闭，以雾芯科技为代表的电子烟品牌被迫由部分线上销售转全部线下销售。
来源：招股书
数据显示，2018年，雾芯科技通过电商平台直接销售给消费者和销售给第三方电商经销商的收入占比分别为33.5%、6.3%，金额分别为4441万元和835万元，2019年这一占比则下降至18.1%、8%，到了2020年Q3，公司基本只有线下经销商这一单一销售渠道。
这一政策直接导致2019年第四季度公司营收一改增长的趋势，环比下滑，2019年第三季度和第四季度的营收分别为5.56亿元、4.1亿元。由于成本和费用依然处于较高位置，2019年Q4雾芯科技亏损5030万元，中止了此前飞速发展的势头。
但不得不说，公司应对堪称迅速，雾芯科技立刻调整了销售渠道，即使在2020年初疫情的影响之下，依然实现了2020年各季度的分别盈利，可以说是一次较为成功的政策应对。
只是，对雾芯科技来说，身处烟草行业这一赛道，政策监管就如同一柄达摩克利斯之剑，不知何时会再次落下。这一次是收紧线上销售，以防止未成年人购买并吸食，但从部分媒体实地探访来看，线下对未成年人售卖电子烟并不严苛，消费者是否已满18岁仅靠目测，并不需要出售证件。
这种情形下，监管保护未成年的初衷显然并未完全达成，是否会进一步收紧电子烟的销售仍是未知。
毛利率下降 渠道管控不严产品质量屡遭投诉
虽然公司平稳的度过了全面转线下销售这一过程，但这一结果依然导致了一些问题。
来源：招股书
招股书显示，雾芯科技的毛利率由2018年的44.7%下降至2019年的37.5%，在2020年前三季度维持相对稳定，为37.9%。
对比2018年，毛利率下降超过7个百分点，公司解释称，主要是因为线下经销商的比例显著增加，公司在这一渠道销售的时候定价更加宽松，以保证经销商和零售商能获得充足的利润。
另外，由于刚刚失去了线上销售这一大的销售渠道，悦刻在线下经销商的扩张较为迅速，招股书显示，公司授权经销商数量由2019年前三季度的41家增长至2020年前三季度的110家，虽然这导致电子烟出货量显著增长，从而带来了不菲的收入，但渠道的放松也使得公司在管理上出现了些许纰漏。
除了管控不严，导致假货泛滥外，公司的产品质量问题也屡遭消费者诟病。
来源：黑猫投诉
在黑猫投诉上搜索悦刻，公司的满意度仅3颗星，投诉量有80条，问题集中在烟弹漏油、部分口味有怪味等方面，消费者投诉包括橘子汽水味漏油且有异响、西瓜味烟弹有怪味、商家不履行三包规定等。
如果说假货泛滥公司所做尚且有限，那么质量问题商家全责，如何提高产品质量，保证品控，是雾芯科技在高速扩张外更值得思考的问题。（文/上市公司研究院 vicky）
